No es poco. Tampoco es una resurrección. Es, sobre todo, una oportunidad para cerrar una etapa y admitir algo incómodo: La era Pallete no fue buena ni para el cliente ni para el accionista.

Para el cliente, Telefónica lleva años siendo una versión doméstica de la inflación estructural. Desde la pandemia, Movistar aplica subidas con una coherencia casi pedagógica al inicio de cada año. El método utilizado fue eficaz porque rara vez hace daño a la vez: tres euros aquí, cuatro allá, algo más de contenido, mayor velocidad aparente, una plataforma añadida.

Pero el resultado acumulativo sí importa. Un aumento de 15 euros al mes a partir de 2020 supone 180 euros más al año para un hogar. La realidad es que más que una revolución tecnológica lo que se ha ofrecido es una actualización permanente del proyecto de ley.

El accionista, en cambio, no puede consolarse con el fútbol. En cinco años, Telefónica apenas ha conseguido empatar en precio. Sólo el dividendo ha salvado algo de dignidad, con una rentabilidad acumulada aproximada del 25% sin tener en cuenta la reinversión.

La llegada de Marc Murtra abre una puerta

Es decir, alrededor del 5% anualizado antes de impuestos. Para resistir el riesgo accionario, la regulación, la deuda, la competencia, la inversión en redes y los shocks estratégicos, quizás el premio no parezca extraordinario. Menos épico, incluso la propia deuda de la empresa habría sido una alternativa razonable.

A los diez años, el diagnóstico es más difícil. El precio ha sido una máquina trituradora de paciencia.. El dividendo, durante mucho tiempo el último argumento sentimental a favor del valor, Ha funcionado más como anestesia que como creación de riqueza.

Y cuando una acción necesita el dividendo para explicar casi toda la tesis de inversión, vale la pena plantearse una pregunta desagradable: ¿estamos ante una empresa barata o una empresa que lleva años pareciendo barata? Mirando la evolución de las acciones en este siglo, la respuesta es clara.

La llegada de Marc Murtra abre una puerta. No porque un cambio de presidencia convierta repentinamente a una empresa de telecomunicaciones madura en una historia de crecimiento, sino porque permite enterrar parte de la liturgia anterior.

Telefónica necesita cirugía: simplificar el perímetro, vender lo que no proporciona rentabilidad, reforzar el balance, concentrar capital donde hay ventaja y dejar de prometer transformaciones digitales que el mercado ya escucha con comprensible cansancio.

El Estado ha vuelto al capital a través de la SEPI y Telefónica vuelve a ser una empresa estratégica en el sentido más literal y menos cómodo del término.

El problema es que este nuevo comienzo viene con piedras en la mochila. El Estado ha vuelto al capital a través de la SEPI y Telefónica vuelve a ser, una empresa estratégica en el sentido más literal y término menos cómodo.

Eso puede proporcionar estabilidad, pero también convertir cada decisión relevante en un expediente político. Una empresa de telecomunicaciones europea necesita consolidarse, venderse, comprarse, cerrarse, integrarse, recortarse y asignarse capital fríamente. Si cada movimiento debe pasar el escrutinio de la oportunidad nacional, la creación de valor puede dejarse para la siguiente presentación estratégica.

La hipótesis menos elegante, pero quizá más interesante para el accionista, es que Telefónica habría valido más en manos del capital privado. No por romanticismo financiero, sino por aritmética. Un comprador habría pagado una prima, habría fragmentado los activos, habría vendido los negocios poco a poco, los habría puesto en valor de la infraestructura y avanzó hoy una parte del valor que el mercado descuenta con una tasa penal.

La empresa conserva virtudes evidentes. Brasil funciona, España puede beneficiarse de subidas de precios y ahorro de costes; Si la deuda baja, la salida de los mercados latinoamericanos reduce la complejidad. Incluso recortar el dividendo puede ser una señal adulta si sirve para fortalecer el balance y no para financiar otra ronda de promesas. Hay activos, hay efectivo, hay escala y hay una marca que sigue siendo importante. No es aconsejable despreciar eso.

Pero no conviene confundir esperanza con tesis de inversión. Telefónica ha sido estratégica para el país, imprescindible para millones de clientes y decepcionante para muchos accionistas. Esa combinación resume bien la década. Murtra tiene ahora la oportunidad de demostrar que el cambio no es sólo un cambio de nombres, sino de disciplina. Menos plan estratégico y más retorno del capital. Se requiere menos paciencia por parte del inversor y más respeto por su coste de oportunidad.

Existen segundas oportunidades. Pero en Telefónica la esperanza ya no se puede cobrar por adelantado. Esta vez tendrá que pagar dividendo, reducir deuda, mejorar márgenes y, sobre todo, dejar de pedir a los accionistas que esperen una década más para descubrir si también se valora la paciencia.