En las últimas dos semanas, tres factores han dominado claramente el comportamiento de los mercados: el repunte del precio del petróleo, el bloqueo del Estrecho de Ormuz y la incertidumbre sobre la duración del conflicto con Irán.

El comportamiento del precio del petróleo se ha convertido en el principal termómetro de la guerra en Irán. Desde el inicio del conflicto, los mercados energéticos han reaccionado con fuertes movimientos ante cualquier noticia relacionada con el Estrecho de Ormuz, una de las rutas más estratégicas para el comercio mundial de energía. Ni siquiera los esfuerzos de la Agencia Internacional de la Energía han sido suficientes para calmar a los mercados.

El crudo ha llegado a superar de nuevo los 100 dólares en la apertura del mercado, mientras las bolsas retrocedían pese al intento de aliviar tensiones mediante la autorización temporal para que Rusia colocara cargamentos sancionados en el mercado. La cuestión central para los inversores ya no es solo cuánto puede subir el petróleo, sino cuánto tiempo puede prolongarse la crisis del Golfo Pérsico y qué activos o sectores podrían salir reforzados de este nuevo shock energético.

La diplomacia de presión de Trump

La advertencia de Donald Trump de que podría retrasar su próxima reunión con el presidente chino Xi Jinping si Pekín no ayuda a reabrir el Estrecho de Ormuz encaja en un patrón habitual de su estrategia negociadora. Trump ha utilizado repetidamente la amenaza de cancelar cumbres, alterar acuerdos o imponer medidas de presión a última hora como forma de aumentar su margen de negociación. De hecho, en ocasiones anteriores ya planteó cancelar encuentros con Xi o imponer nuevos aranceles poco antes de reuniones clave, para reforzar su posición en la mesa de negociación. En este contexto, la amenaza de retrasar la cumbre puede interpretarse menos como una ruptura diplomática inminente y más como una táctica destinada a presionar a China para que intervenga en la estabilización del tráfico energético en el Golfo.

En anteriores ocasiones ha sido un gran punto de compra para los mercados, veremos si estamos ante una nueva ocasión de compra.

Reserva Federal: ¿vuelve el riesgo de una subida de tipos?

El encarecimiento de la energía ha reabierto un debate que hace apenas unas semanas parecía descartado: la posibilidad de que la próxima medida de la Reserva Federal no sea una bajada, sino incluso una subida de tipos. Los mercados ya asignan alrededor de un 25% de probabilidad a un alza este año, ante el riesgo de que el repunte del petróleo vuelva a trasladarse a la inflación.

La Fed subió agresivamente los tipos entre 2022 y 2023 para combatir una inflación que llegó a rondar el 7%, y desde mediados de 2024 inició un ciclo de recortes al moderarse las presiones sobre los precios. Sin embargo, ese escenario puede quedar alterado si el shock energético se consolida. Algunos economistas advierten de que el índice de precios del consumo personal, la referencia favorita de la Reserva Federal, podría volver a acercarse al 3,5% anual en los próximos meses, muy por encima del objetivo del 2%.

Aun así, el escenario principal sigue siendo de cautela. Esperamos una reunión marcada por una estrategia de “esperar y ver”, especialmente porque el mercado laboral no muestra la fortaleza necesaria para justificar un endurecimiento inmediato. El foco estará en el lenguaje de la Fed y en cualquier señal sobre si el banco central sigue viendo posible recortar tipos este año o si empieza a contemplar de forma más seria una inflación más persistente.

Kharg, Ormuz y los escenarios sobre Irán

El conflicto sigue proyectando riesgos directos sobre la oferta energética mundial. La isla de Kharg, frente a la costa iraní, canaliza aproximadamente nueve de cada diez barriles de crudo que exporta Irán, en su mayoría con destino a China. Si esa infraestructura se convirtiera en objetivo militar, el impacto sobre las cadenas globales de suministro sería inmediato y potencialmente impredecible.

En paralelo, siguen sobre la mesa varios escenarios de escalada. Uno sería la localización y destrucción o extracción de reservas de uranio enriquecido que Irán todavía podría conservar, probablemente en instalaciones fuertemente protegidas y difíciles de alcanzar. Otro escenario sería una operación destinada a tomar o inutilizar la infraestructura energética de Kharg, lo que supondría un golpe directo a la capacidad exportadora iraní. Un tercer frente sería una operación encubierta para apoyar a la oposición interna iraní. Todos estos escenarios implican riesgos elevados, pero el que más preocupa a los mercados por su impacto inmediato sigue siendo el energético.

¿Por qué el petróleo causó las recesiones de los 70 pero puede no hacerlo ahora?

Hoy una crisis energética afectaría menos que en los años setenta porque la economía usa mucha menos energía para producir PIB. La intensidad energética en EE UU ha caído alrededor de un 70% desde 1950, lo que significa que se puede generar más producción con menos consumo de energía. En los años setenta, en cambio, el crecimiento dependía mucho más directamente del petróleo.

Además, la estructura de la economía ha cambiado. Antes el PIB estaba dominado por industrias pesadas muy intensivas en energía, como acero o automoción, mientras que hoy gran parte del valor proviene del sector servicios y la economía digital, que consumen mucha menos energía.

A esto se suman mejoras tecnológicas y mayor eficiencia energética, una mayor diversificación de fuentes de energía y el hecho de que Estados Unidos ahora produce más energía de la que consume, lo que reduce su vulnerabilidad a shocks petroleros como los de los años setenta.

La verdadera bomba económica: el fueloil

La amenaza energética de esta crisis no está únicamente en el crudo, sino en un producto mucho menos visible y potencialmente más desestabilizador: el fueloil. Este combustible pesado, residuo final del proceso de refinación, alimenta a buena parte de la flota mercante mundial. Si escasea, no solo sube el coste de la energía: se resiente directamente el transporte marítimo y, con él, el comercio global.

El problema es que no todos los tipos de crudo producen la misma cantidad de fueloil. El Arab Light de Arabia Saudí puede generar aproximadamente un 50% de residuos aptos para este combustible, mientras que el WTI estadounidense produce sólo alrededor de un 33%. Eso significa que incluso si el mercado logra sustituir barriles perdidos del Golfo por crudo de otras regiones, la oferta de fueloil puede seguir cayendo. En otras palabras, puede haber petróleo suficiente y, al mismo tiempo, escasez del combustible que necesitan los barcos. Esa es una de las razones por las que el shock actual podría extenderse más allá del mercado petrolero tradicional.

Crédito privado, volatilidad y riesgo de ajuste financiero

Junto al petróleo, otro foco de inquietud ha sido el crédito privado. Una parte relevante del sector ya está expuesta a peticiones de reembolso por parte de inversores particulares, lo que introduce una nueva fuente de vulnerabilidad en un entorno de condiciones financieras más exigentes.

El mercado vuelve a mostrar señales que recuerdan, al menos parcialmente, a los meses previos a la crisis financiera de 2008. El repunte del petróleo en medio de tensiones geopolíticas y el creciente nerviosismo en torno al crédito privado están empezando a preocupar. El comportamiento de ciertos activos empieza a parecerse al observado entre 2007 y 2008, un periodo en el que el encarecimiento de la energía coincidió con un deterioro progresivo de las condiciones financieras.

Aun así, el sistema financiero está hoy mejor preparado que entonces. Los bancos cuentan con más capital y regulaciones más estrictas, lo que reduce el riesgo de un colapso inmediato. Sin embargo, el rápido crecimiento del crédito privado —gran parte del cual se sitúa fuera del sistema bancario tradicional— plantea interrogantes sobre dónde podrían aparecer las próximas tensiones si las condiciones financieras continúan endureciéndose. En este contexto, más que un estallido repentino, podríamos asistir a un proceso de ajuste más lento en los mercados.

Estanflación: un riesgo que vuelve al radar

El shock energético junto a los malos datos económicos también ha devuelto al mercado un término que parecía relegado a los libros de historia económica: estanflación. La combinación de crecimiento débil e inflación alta recuerda inevitablemente a los años setenta, cuando las crisis del petróleo terminaron deteriorando simultáneamente la actividad económica y el poder adquisitivo.

Ese no es hoy el escenario base, pero sí un riesgo que vuelve a ganar peso en la conversación de mercado. Si el petróleo se mantiene elevado, la inflación repunta y el crecimiento global se desacelera, los bancos centrales podrían encontrarse atrapados entre la necesidad de contener los precios y la de evitar un deterioro más severo de la economía.

En 1970 el Dow Jones subió un 0,05% durante toda la década, abriendo en 800,36 el 1 de enero de 1970 y cerrando en 838,74 diez años después. Sin embargo, lo único peor que la estanflación es su cura. El presidente de la Reserva Federal, Paul Volcker, logró controlar la inflación, pero no sin el desempleo masivo.

China, refugio relativo en medio del shock petrolero

En este contexto, China está empezando a destacar como uno de los pocos mercados relativamente resilientes. Mientras muchas bolsas globales han sufrido caídas significativas, el índice CSI 300 al contrario de lo que podríamos pensar apenas ha retrocedido en comparación con otros grandes mercados. El yuan se ha mantenido relativamente estable y los bonos soberanos chinos han mostrado menos tensión que otros activos internacionales.

Buena parte de esa resistencia se explica por la estrategia energética de Pekín en los últimos años. China ha reforzado su producción doméstica, ha invertido masivamente en renovables, ha acelerado la electrificación del transporte y ha acumulado grandes reservas estratégicas de crudo. Esa combinación le permite amortiguar mejor que otros países el shock energético actual, aunque persisten fragilidades importantes, sobre todo por la debilidad del consumo interno, la crisis inmobiliaria y la dependencia exportadora.

¿Qué dice la historia sobre los shocks del petróleo?

Aunque la reacción inmediata del mercado suele ser defensiva, la historia ofrece un matiz importante. En las últimas cuatro décadas, las ocasiones en las que el petróleo ha subido un 20% en apenas 48 horas han ido seguidas en la mayoría de los casos por ganancias en la renta variable estadounidense durante los doce meses posteriores. De hecho, el S&P 500 ha registrado históricamente una rentabilidad media cercana al 24% en el año posterior a un shock petrolero.

Eso no elimina el riesgo a corto plazo, pero sí recuerda que vender en pánico ante un episodio geopolítico suele ser una estrategia costosa. La experiencia demuestra que perderse los días de recuperación tiene un efecto muy negativo sobre la rentabilidad a largo plazo, y que la disciplina del inversor termina siendo más importante que la capacidad de anticipar el momento exacto del giro del mercado.

Divisas

Por un lado, los principales índices de Europa y de los mercados emergentes están registrando caídas más pronunciadas que los estadounidenses. Similar a lo que ocurre con las divisas, siendo el dólar el gran ganador desde el estallido del conflicto, convirtiéndose en el principal activo refugio de los inversores.

Las posibles subidas de tipos de la Fed, una menor desaceleración económica que en otros países, y el papel de Estados Unidos como exportador de materias primas energéticas en lugar de importador, nos ayudan a explicar estos motivos. De hecho, la relación histórica del dólar con las crisis petroleras derivadas de la reducción de la oferta sugiere que aún puede existir margen para que continúe su apreciación.

Bitcoin

En el actual conflicto con Irán, el bitcoin está resistiendo mejor que el oro y que la renta variable estadounidense, una señal de que algunos inversores empiezan a tratarlo como un activo de cobertura en crisis geopolíticas.

El bitcoin está empezando a comportarse mejor que muchos activos tradicionales en episodios de tensión geopolítica. De hecho, es el activo con mejor rendimiento a 60 días en los eventos críticos de los últimos años: subió un 20% en la escalada entre EE UU e Irán de 2020, un 21% tras el estallido del covid, un 15% después de la invasión rusa de Ucrania, un 32% durante la crisis bancaria regional en Estados Unidos y un 24% tras el llamado “Liberation Day” de Trump. Incluso en el actual conflicto con Irán, mientras el S&P 500 cae un 3% y el oro un 4%, el bitcoin acumula una subida del 8%. Eso refuerza la idea de que, al menos en esta fase del ciclo, el mercado empieza a tratarlo no sólo como un activo especulativo, sino como una alternativa de protección o de descorrelación frente al estrés geopolítico.

A esto se añade las nuevas entradas netas en los ETFs, el hito de haber llegado a los 20 millones minados, el crecimiento de la demanda en Oriente Medio ante el posible colapso financiero, y las nuevas amenazas de Trump sobre la Fed.

Eventos de la semana

Esta semana todos los miembros del Grupo de los Siete y a ocho de las diez jurisdicciones monetarias más negociadas del mundo toman decisiones de los tipos de interés por primera vez desde el inicio del conflicto en Irán.

Estados Unidos

La decisión de la Reserva Federal será uno de los principales focos de atención de los mercados en los próximos días, especialmente tras el aumento de los precios del petróleo y el gas provocado por la guerra en Oriente Medio. Se espera que el banco central mantenga los tipos de interés sin cambios en el rango del 3,50% al 3,75% por segunda reunión consecutiva.

La principal cuestión será qué señales envíe sobre posibles recortes en los próximos meses, ya que el encarecimiento de la energía podría volver a impulsar la inflación. Los mercados han reducido sus expectativas de recortes y ahora solo anticipan una bajada de tipos antes de que termine el año. La Reserva Federal también publicará nuevas previsiones económicas y de tipos de interés, mientras los inversores siguen atentos a indicadores como la producción industrial, los precios al productor o el mercado laboral.

No esperamos que la declaración de Powell envíe una señal clara sobre las implicaciones en los tipos de interés oficiales. En cambio, podría indicar que el conflicto impulsará la inflación, pero también afectará negativamente a la actividad económica.

Canadá

El Banco de Canadá también anunciará su decisión sobre tipos de interés y se espera que los mantenga en el 2,25%. Como exportador de energía, el país podría verse parcialmente protegido del aumento del precio del petróleo provocado por el conflicto en Oriente Medio.

América Latina (Brasil)

El banco central de Brasil anunciará su decisión de política monetaria y se espera que reduzca su tipo de interés desde el 15%. Muchos analistas prevén un recorte de 50 puntos básicos, aunque el aumento de los precios de la energía podría llevar a una reducción menor de 25 puntos básicos si las autoridades optan por una postura más prudente.

Zona euro

La reunión del Banco Central Europeo será uno de los eventos más importantes de la semana, ya que la guerra en Oriente Medio podría influir drásticamente en su política monetaria. Los inversores esperan pistas sobre cómo reaccionará el banco central ante el aumento de los precios de la energía y qué condiciones podrían provocar un cambio en los tipos de interés este año.

Aunque es probable que Lagarde mantenga una postura prudente por ahora, los mercados ya anticipan una posible subida de tipos antes de julio. Durante la semana también se publicarán varios indicadores económicos importantes en la región, incluidos datos de inflación y confianza empresarial.

Reino Unido

El fuerte aumento de los precios del petróleo y del gas debido al conflicto en Oriente Medio supone un desafío para el Banco de Inglaterra. Se espera que mantenga los tipos en el 3,75%, especialmente porque la inflación anual sigue por encima del objetivo del 2%.

Suiza

El Banco Nacional Suizo probablemente mantendrá los tipos en el 0%, especialmente ante el aumento de los precios de la energía. El encarecimiento del petróleo reduce el riesgo de deflación en el corto plazo, pero el banco central podría mostrarse más dispuesto a intervenir en los mercados de divisas para frenar la fortaleza del franco suizo, que sigue siendo un activo refugio para los inversores.

Japón

El Banco de Japón también podría mantener su tipo de interés en el 0,75% mientras evalúa el impacto del conflicto en Oriente Medio sobre los costes energéticos y las cadenas de suministro. Japón depende en gran medida de las importaciones de energía, por lo que el aumento de los precios del petróleo supone un desafío significativo para su economía. Los inversores también vigilan de cerca la evolución del yen, que se ha debilitado frente al dólar en las últimas semanas. Además, el mercado estará atento a las subastas de deuda pública japonesa y a la demanda de bonos de largo plazo, que podrían ofrecer señales sobre las expectativas de inflación.

China

En China se publicarán varios indicadores económicos clave que permitirán evaluar cómo ha comenzado el año la economía del país. Los analistas esperan resultados mixtos: el consumo y la inversión siguen siendo débiles y el sector inmobiliario aún no muestra señales claras de recuperación. La producción industrial podría ser el principal punto positivo, mientras que las ventas minoristas y la inversión en activos fijos probablemente se desaceleren. También se espera que el banco central chino mantenga sin cambios su tasa de referencia para préstamos, mientras las autoridades evalúan el impacto de las medidas de estímulo aplicadas previamente.

Australia

El Banco de la Reserva de Australia podría subir los tipos de interés ante el temor de que la inflación vuelva a aumentar debido al encarecimiento de la energía. Algunos economistas prevén que la inflación pueda acercarse al 5% anual, muy por encima del objetivo del banco central.